Fitch Ratings właśnie umieścił korektę rynku AI na liście największych globalnych ryzyk kredytowych. Uważam jednak, że to nie tyle trafna prognoza, co symptom czegoś znacznie bardziej niepokojącego – naszego całkowitego uzależnienia od jednej narracji inwestycyjnej.
Dlaczego Fitch ma rację – i dlaczego to za mało
W opublikowanym w tym tygodniu raporcie Global Risk Outlook za trzeci kwartał agencja wskazuje, że skala inwestycji w AI jest tak duża, iż ewentualne zachwianie równowagi nie ograniczyłoby się do sektora technologicznego. Fitch pisze wprost: „powiązanie rynków kapitałowych i całej gospodarki z AI stworzyło podatność na ryzyko kredytowe”. To rozsądna diagnoza, ale moim zdaniem nie sięga sedna.
Fitch obawia się efektu domina. Ja obawiam się, że efekt domina jest już wbudowany w strukturę obecnej hossy – i nie wystarczy go nazwać, by go zażegnać.
Siedemset miliardów dolarów rocznie – czy to się spłaci?
Liczby, które przytacza Fitch, robią wrażenie. Wskaźnik CAPE (cyklicznie skorygowany stosunek ceny do zysku) S&P 500 jest blisko poziomów z późnych lat 90. ubiegłego wieku, czyli tuż przed pęknięciem bańki internetowej. Emisja obligacji korporacyjnych w USA wzrosła o 26% w pierwszym półroczu 2026, a sama szóstka gigantów – Amazon, Alphabet, Nvidia, Meta, Oracle i SpaceX – sprzedała obligacje za około 182 miliardy dolarów. To zadłużenie trafiło już na rynek europejski.
Najbardziej niepokoi mnie jednak prognoza wydatków kapitałowych. Alphabet, Amazon, Meta i Microsoft mają w tym roku wydać łącznie około 700 miliardów dolarów – to wzrost o 75% w porównaniu z poprzednim okresem. I co ważne, tempo to przewyższa generowane przez te firmy przepływy pieniężne. To nie jest inwestowanie z nadwyżek, to zakład na przyszłość.
Nie bańka, tylko zakład o wszystko
Bank Rozrachunków Międzynarodowych (BIS) ostrzegał już wcześniej, że krach AI może uderzyć w rynki kredytowe równie mocno jak kryzys z 2008 roku. Fitch powtarza to ostrzeżenie, ale ja widzę różnicę. W 2008 roku ryzyko było skoncentrowane w papierach wartościowych zabezpieczonych hipotekami. Dziś jest rozlane na cały ekosystem – od centrów danych po obligacje technologiczne, które kupują fundusze emerytalne i instytucje, które nie mogą sobie pozwolić na stratę.
Prawdziwym problemem nie jest to, czy nastąpi korekta, tylko to, że nie ma alternatywnego silnika wzrostu. Jeśli AI nie zacznie przynosić oczekiwanych zwrotów w ciągu najbliższych 2-3 lat, nie będzie chodziło tylko o spadek wycen akcji. Chodzi o to, że cała konstrukcja zadłużenia korporacyjnego, która opiera się na wierze w ciągły wzrost AI, może runąć.
Uważam, że Fitch słusznie wskazuje ryzyko, ale bagatelizuje jego głębię. Korekta to nie jest scenariusz, który trzeba przewidzieć – to scenariusz, który już jest wpisany w cenę każdej obligacji i każdej akcji. Dlatego zamiast pytać „czy korekta nadejdzie”, powinniśmy pytać „co zastąpi AI, gdy ta narracja się wyczerpie”. Bo na razie nie widzę niczego, co mogłoby przejąć pałeczkę.
